Báo cáo Phân tích tác ðộng của yếu tố mùa vụ trên thị trường chứng khoán Việt Nam (Phần 1)

Nội dung text: Báo cáo Phân tích tác ðộng của yếu tố mùa vụ trên thị trường chứng khoán Việt Nam (Phần 1)

1. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC SƯ PHẠM KỸ THUẬT THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU KHOA HỌC CẤP TRƯỜNG PHÂN TÍCH TÁC ÐỘNG CỦA YẾU TỐ MÙA VỤ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM MÃ SỐ: T2014-124 S K C0 0 5 5 6 0 Tp. Hồ Chí Minh, 2014
2. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC SƯ PHẠM KỸ THUẬT THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH BÁO CÁO TỔNG KẾT ĐỀ TÀI KH&CN CẤP TRƯỜNG PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ MÙA VỤ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Mã số: T2014-124 Chủ nhiệm đề tài: ThS. Võ Thị Xuân Hạnh TP. HCM, 12/2014
3. TRƯỜNG ĐẠI HỌC SƯ PHẠM KỸ THUẬT THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ĐƠN VỊ: KHOA KINH TẾ BÁO CÁO TỔNG KẾT ĐỀ TÀI KH&CN CẤP TRƯỜNG PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ MÙA VỤ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Mã số: T2014-124 Chủ nhiệm đề tài:ThS. Võ Thị Xuân Hạnh TP. HCM, 12/2014
4. NHỮNG THÀNH VIÊN THAM GIA NGHIÊN CỨU ĐỀ TÀI Nội dung nghiên Đơn vị công tác và TT Họ và tên cứu cụ thể được Chữ ký lĩnh vực chuyên môn giao Thu thập số liệu 01 Võ Thị Bộ môn Kế toán-Tài chính, Xuân Hạnh Khoa Kinh tế Phân tích và viết báo cáo ĐƠN VỊ PHỐI HỢP CHÍNH Tên đơn vị Họ và tên trong và ngoài nước Nội dung phối hợp nghiên cứu người đại diện đơn vị
5. MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU 1 1. Tính cấp thiết của đề tài 1 2. Mục tiêu của đề tài 1 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu, 2 4. Phương pháp nghiên cứu: 3 5. Tổng quan tình hình nghiên cứu thuộc lĩnh vực của đề tài trong và ngoài nước 3 6. Nội dung nghiên cứu 6 CHƯƠNG 1 CƠ SỞ KHOA HỌC CỦA NGHIÊN CỨU 7 1.1 Hiệu ứng mùa vụ: 7 1. 2 Tổng quan về lý thuyết thị trường hiệu quả 8 1.2.1 Khái niệm thị trường hiệu quả 8 1.2.2 Các cấp độ hiệu quả của thị trường (Các dạng EMH) 9 1.3 Tổng quan thị trường chứng khoán Hồ Chí Minh 13 1.3.1 Khái quát thị trường chứng khoán Việt Nam 13 1.3.2 Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh (HOSE): 21 CHƯƠNG 2 THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 26 2.1. Dữ liệu thu thập 26 2.2 Phương pháp nghiên cứu 27 CHƯƠNG 3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 31 3.1 Mô tả mẫu 31 3.2 Kiểm định tính dừng: 32 3.3 Kết quả mô hình OLS 35 3.4 Kiểm định LM và mô hình GARCH 36 CHƯƠNG 4 KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 39 4.1 Kết luận của nghiên cứu 39 4.2 Giới hạn và kiến nghị phát triển đề tài 39 TÀI LIỆU THAM KHẢO 41
6. DANH MỤC BẢNG BIỂU Sơ đồ Sơ đồ 1.1: Ba dạng hiệu quả của Lý thuyết thị trường hiệu quả 12 Sơ đồ 1.2: Sở giao dịch và các tổ chức liên quan 13 Bảng Bảng 2.1 Quy định về giờ giao dịch trên HOSE 23 Bảng 2.2: Quy định về đơn vị yết giá trên sàn HOSE 24 Bảng 2.3: Quy mô giao dịch thị trường năm 2014 trên sàn HOSE .25 Bảng 3.1: Lược đồ tương quan của chuỗi VN-Index 33 Bảng 3.2: Kết quả kiểm định Unit Root của chuỗi Index 35 Bảng 3.3: Kết quả mô hình OLS 36 Bảng 1.4 Kết quả kiểm định LM 37 Bảng 3.5: Kết quả mô hình GARCH 38 Hình Hình 4.1 Biểu đồ Histogram của chuỗi VN-Index 31 Hình 4.2 giá đóng cửa mỗi tháng trên sàn Thành phố Hồ Chí Minh 32
7. DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT Viết tắt Từ tiếng Anh đầy đủ Nghĩa tiếng Việt tương đương ACF Tự tương quan ADF Augmented Dickey-Fuller Kiểm định Dickey và Fuller mở rộng ARCH AutoRegressive Conditional Heteroskedasticity PACF Tự tương quan từng phần EMH Efficent Market Hypothesis Lý thuyết thị trường hiệu quả HASTC Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh OTC Over - The Counter Market Thị trường chứng khoán phi tập trung
8. TRƯỜNG ĐẠI HỌC SƯ PHẠM KỸ THUẬT CỘNG HOÀ XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH Độc lập - Tự do - Hạnh phúc ĐƠN VỊ: Khoa Kinh tế Tp. HCM, ngày 10 tháng 3 năm 2015 THÔNG TIN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 1. Thông tin chung: - Tên đề tài: Phân tích tác động của yếu tố mùa vụ trên thị trường chứng khoán việt nam - Mã số: T2014-124 - Chủ nhiệm: ThS. Võ Thị Xuân Hạnh - Cơ quan chủ trì: Đại học Sư phạm Kỹ thuật Thành phố Hồ Chí Minh - Thời gian thực hiện:11/2013 đến 11/2014 2. Mục tiêu: Đánh giá tác động của yếu tố mùa vụ trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ sự ảnh hưởng của yếu tố mùa vụ tới thị trường, các nhà đầu tư sẽ cân nhắc kỹ trong các quyết định đầu tư và các doanh nghiệp trong việc phát hành cổ phiếu. 3. Tính mới và sáng tạo: 4. Kết quả nghiên cứu: Phân tích tác động của yếu tố mùa vụ trên thị trường chứng khoán Việt Nam 5. Sản phẩm: - 01 bài báo trên web của Khoa 6. Hiệu quả, phương thức chuyển giao kết quả nghiên cứu và khả năng áp dụng: Kết quả nghiên cứu phục vụ giảng dạy, nghiên cứu. Trưởng Đơn vị Chủ nhiệm đề tài (ký, họ và tên, đóng dấu) (ký, họ và tên)
9. LỜI MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Xây dựng thị trường vốn là bước tất yếu để hình thành cơ cấu vận hành của mọi nền kinh tế thị trường. Thị trường chứng khoán Việt Nam, một công cụ đắc lực giúp huy động vốn, sử dụng vốn, tập trung và phân tán các nguồn tiết kiệm, được ra đời vào 7/2000 đã khẳng định điều đó. Tuy nhiên bên cạnh những thành tựu đạt được, do sự phát triển quá nhanh và quá nóng đối với một thị trường còn quá non trẻ và sự thiếu kinh nghiệm, thiếu hiểu biết của những nhà đầu tư ngắn hạn đã tạo ra những rủi ro đáng tiếc, cùng với sự ảnh hưởng của tình hình kinh tế thế giới, thị trường bất động sản, vàng, đã làm cho thị trường chứng khoán nước ta có nhiều biến động đáng kể, biểu hiện rõ ràng nhất là sự biến động về giá, bởi giá cả chính là yếu tố quyết định trong chứng khoán. Thị trường chứng khoán Việt Nam được xem là một trong những thị trường kém hiệu quả và thiếu tính minh bạch, khi đó xác định được chu kỳ giá chính xác là điều mà bất kỳ nhà đầu tư cũng như các doanh nghiệp đều đang nhắm tới. Đã có nhiều tác giả trên các diễn đàn về thị trường chứng khoán tỏ ra băn khoăn, không ít công ty chứng khoán không định hướng được, có khá nhiều nhà đầu tư tỏ ra khó xử khi tham gia thị trường vì vậy việc xác định yếu tố mùa vụ trong thị trường chứng khoán Việt Nam là vô cùng cần thiết. Đứng trước nhu cầu đó tôi đã lựa chọn đề tài nghiên cứu “Phân tích tác động của yếu tố mùa vụ lên thị trường chứng khoán Việt Nam”. 2. Mục tiêu của đề tài Bài nghiên cứu sẽ hướng tới giải quyết một số công việc cụ thể sau: + Làm rõ các khái niệm về lý thuyết yếu tố mùa vụ + Kiểm định về tác động của yếu tố mùa vụ lên giá cổ phiếu (lợi nhuận đầu tư cho các chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam) tại thị trường chứng khoán Trang 1
10. Việt Nam và đưa ra được các kết luận về mức độ tác động, từ đó khám phá quy luật thay đổi giá của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ các công việc trên bài nghiên cứu sẽ phải tập trung trả lời các câu hỏi sau: + Lý thuyết về yếu tố mùa vụ là gì? Tầm quan trọng và ứng dụng của nó thế nào trong phân tích biến động của một thị trường chứng khoán. + Thị trường chứng khoán Việt Nam có chịu sự tác động của yếu tố này không? Các kết quả của bài nghiên cứu này có thể đem lại tác động quan trọng đối với các nhà quản lý tài chính, tư vấn tài chính và các nhà đầu tư. Đối với các nhà quản lý, tác động của yếu tố mùa vụ lên giá cổ phiếu (hoặc lợi nhuận) có thể được sử dụng như là cơ sở của một chiến lược kinh doanh thành công và có lợi nhuận, việc phát hiện ra các quy luật thay đổi giá của thị trường sẽ giúp cho họ có những chính sách phù hợp nhằm điều tiết thịtrường hoạt động một cách tốt hơn. Đối với các nhà đầu tư, sự liên quan của nó nằm trong ảnh hưởng trực tiếp kết quả của nó về thời gian và tính chất của các quyết định đầu tư, kết quả nghiên cứu này sẽ cung cấp cho họ một số kiến thức thực tế về thị trường nhằm giúp họ hiểu rõ hơn các quy luật vận động của thị trường chứng khoán Việt Nam, từ đó phản ứng một cách hợp lý hơn với các diễn biến của thị trường. Đây là cơ sở quan trọng giúp thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển một cách bền vững hơn, tránh được những nguy cơ đổ vỡ thị trường do sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư. Điều này sẽ có tác động đối với thị trường hiệu quả, bởi vì sự xuất hiện của các yếu tố bất thường (chẳng hạn như thời vụ) được đưa đến là một dấu hiệu cho thấy thị trường không hiệu quả. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu, Chứng khoán có nhiều loại hàng hoá, và chủ yếu là cổ phiếu và trái phiếu, tuy nhiên cổ phiếu có tính thanh khoản cao và giao dịch nhiều, phù hợp với nghiên cứu yếu tố mùa vụ và là lựa chọn nghiên cứu của bài báo cáo. Trang 2
11. Báo cáo nghiên cứu thị trường chứng khoán Việt Nam trên thị trường chính thức, và các số liệu từ Sở Giao dịch chứng khoán Thành Phố. Hồ Chí Minh, không nghiên cứu các thị trường khác như thị trường OTC, thị trường tự do. Số liệu được sử dụng trong nghiên cứu này là chuỗi chỉ số VN-Index theo thời gian được thu thập trong khoảng thời gian từ ngày 01/01/2005 đến ngày 31/12/2014. Bài nghiên cứu sẽ phân tích tác động yếu tố mùa vụ theo tháng lên thị trường chứng khoán sàn Thành phố Hồ Chí Minh. 4. Phương pháp nghiên cứu: + Phương pháp thống kê, kinh tế lượng: được sử dụng rất nhiều trong bài báo cáo để đưa ra được các kết quả và kết luận cho nghiên cứu này. + Một số phần mềm phân tích số liệu: Bài báo cáo đã sử dụng một số phần mềm thống kê, kinh tế lượng thông dụng, như Excel, Eview, SPSS. 5. Tổng quan tình hình nghiên cứu thuộc lĩnh vực của đề tài trong và ngoài nước Tính hiệu quả của thị trường vốn là một chủ đề phổ biến cho việc giảng dạy và nghiên cứu thực nghiệm kể từ khi Giáo sư Eugene Fama tại University of Chicago Booth School of Business mô tả các phân tích lý thuyết về hiệu quả thị trường trong luận văn tiến sỹ của mình vào đầu những năm 1960. Sau nghiên cứu của giáo sư Fama có rất nhiều nghiên cứu đã được dành cho việc điều tra tính ngẫu nhiên của biến động giá cổ phiếu cho các mục đích của việc chứng minh tính hiệu quả của thị trường vốn. Họ đã xác định được các biến hệ thống trong giá cổ phiếu và lợi nhuận. Các nghiên cứu thực nghiệm và bằng chứng nayf cho thấy thị trường hiệu quả ít xuất hiện trong môi trường đầu tư. Trong đó có nhiều hiện tượng chống lại lý thuyết thị trường hiệu quả như tác động của khối lượng lên giá chứng khoán, tác động của phân tích lên giá cổ phiếu, hiện tượng mùa vụ trong giá chứng khoán. Các bất thường đáng kể bao gồm các tác dụng doanh nghiệp nhỏ và các hiệu ứng theo mùa. Sự tồn tại của hiệu ứng theo mùa đã phủ định dạng yếu của EMH và ngụ ý sự kém hiệu quả của thị trường. Trong một thị trường không hiệu quả đầu tư Trang 3
12. sẽ có thể kiếm được lợi nhuận bất thường, đó là, lợi nhuận mà chưa tương xứng với rủi ro. Theo lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) chỉ ra rằng tại bất kỳ thời điểm nào giá cổ phiếu sẽ phản ánh toàn bộ thông tin hiện có trên thị trường. Thị trường hiệu quả có ba dạng là hiệu quả mạnh (strong), hiệu quả vừa (medium) và hiệu quả yếu (weak). Sự tồn tại của tính bất thường theo thời gian là một mâu thuẫn với Cấp độ yếu (weak form)của giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH). Cấp độ dạng yếu của EMH cho rằng thị trường là hiệu quả về giá cả trong quá khứ và các thông tin về khối lượng và chuyển động chứng khoán không thể dự đoán trước được sử dụng thông tin lịch sử này. Wachtel (1942) là nhà kinh tế học đầu tiên đã kiểm tra và đánh giá yếu tố thời vụ trong chỉ số Dow Jones công nghiệp trung bình trong giai đoạn 1927-1942. Ông quan sát thấy xu hướng tăng giá thường xuyên từ tháng mười hai tới tháng một trong mười lăm năm ông đã nghiên cứu. Hơn ba thập kỷ sau đó, Rozeff và Kinney (1976) đã tiến hành nghiên cứu thực nghiệm để kiểm tra tính thời vụ trong thị trường chứng khoán Mỹ và tìm thấy sự khác biệt đáng kể trong lợi nhuận trung bình trong những tháng khác nhau. Nghiên cứu thực nghiệm sau đó cho thấy yếu tố mùa vụ tháng giêng có tác động mạnh mẽ trong lợi nhuận cổ phiếu ở thị trường chứng khoán Mỹ và các thị trường khác. Heston và Sadka (2008) cho thấy một chiến lược kinh doanh mà lựa chọn cổ phiếu dựa trên lợi nhuận cùng tháng lịch sử của họ kiếm được lợi nhuận vượt mức tăng 12% mỗi năm Một số nghiên cứu tương tự khác đã được thực hiện, và cũng tìm thấy được sự ảnh hưởng theo mùa vụ, tại các thị trường quốc tế cụ thể như Boudreaux (1995) đã nghiên cứu quy luật thay đổi giá của cổ phiếu trên một số thị trường chứng khoán ở các nước phát triển (Đức, Pháp, Thuỵsĩ, Đan Mạch, Na-uy, Tây Ban Nha, Singapore). Kết quả của nghiên cứu này cho thấy rằng quy luật thay đổi giá của cổ phiếu tồn tại ở 3 trong số 7 thị trường được nghiên cứu. Choudhry (1998) nghiên cứu quy luật thay đổi giá của cổphiếu trên thị trường chứng khoán Đức, Anh và Mỹ. Nghiên cứu này đã cung cấp những bằng chứng về sự tồn tại của quy luật thay đổi giá của cổphiếu trên thị trường chứng khoán Anh và Mỹ. Liên quan đến thị trường chứng khoán ở các nước có nền kinh tế chuyển đổi, Henke (2001) kiểm định Trang 4
13. giả thuyết về sự tồn tại hiệu ứng tháng Giêng trên thị trường chứng khoán Ba Lan. Kết quả của nghiên cứu này chỉ ra rằng lợi suất thị trường ở tháng Giêng không có sự khác biệt có ý nghĩa thống kê với các tháng còn lại trong năm. Gần đây, Floros (2008) đã nghiên cứu quy luật thay đổi giá của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Hy Lạp. Nghiên cứu này đã cung cấp các bằng chứng bác bỏ giả thuyết cho rằng quy luật thay đổi giá của cổ phiếu tồn tại trên thị trường chứng khoán Hy Lạp. Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Kuwait cho thấy không có sự hiện diện của các hiệu ứng tháng Giêng trên thị trường chứng khoán Kuwait (xem, ví dụ, Al-Saad và Moosa, 2005; Al-Deehani, 2006). Thay vào đó, có một số bằng chứng phân mảnh trên các mẫu theo mùa liên quan đến những tháng mùa hè và những người trước họ. Lindley et al (2004) cũng đã chứng minh rằng nhiều năm trong giai đoạn 1962-2000 đã không có tác động của yếu tố tháng giêng nào có ý nghĩa và một số năm đã có một hiệu ứng tháng Giêng âm. Ở Việt Nam, trong vài năm gần đây bắt đầu xuất hiện một vài nghiên cứu về yếu tố mùa vụ dưới nhiều góc độ. Chẳng hạn như nghiên cứu của Trầm Thị Xuân Hương Trần Thị Mộng Tuyết Nguyễn Phúc Cảnh (2013). Nhóm tác giả sử dụng phương pháp hồi quy với biến giả kiểm định hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000-2013. Kết quả cho thấy có tồn tại hiệu ứng ngày thứ Hai trên thị trường chứng khoán Việt Nam ở cả chỉ số VN-Index và HNX- Index. Kết quả tìm kiếm từ nghiên cứu này cho thấy rằng các nhà đầu tư có thể kiếm được lợi nhuận bất thường từ các hiện tượng bất thường và hiểu biết về những giả thuyết về thị trường hiệu quả. Trong bài nghiên cứu của mình, H. Swint Friday, Ph.D. và Nhung Hoang đã xem xét tính thời vụ trong chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam hơn 10 năm qua, kể từ khi thành lập của thị trường 28/7/ 2000 cho đến ngày 31/12/ 2010. Nghiên cứu cho thấy lợi nhuận tích cực đáng kể trong tháng tư và lợi nhuận tiêu cực đáng kể trong tháng đối với VN-Index. Ngoài ra, cho thấy sự hiện diện của hiệu ứng "Halloween Effect" trong các chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam. Các tác giả thừa nhận các kết quả này một phần được thúc đẩy bởi mùa mưa ở Việt Nam nơi có lượng mưa hàng tháng đạt lên đến 1000 mm. Trang 5
14. 6. Nội dung nghiên cứu Bài nghiên cứu xây dựng theo 4 chương: Chương 1. Cơ sở khoa học của nghiên cứu Chương 2: Thiết kế nghiên cúu Chương 3: Kết quả nghiên cứu Chương 4: Kết luận và kiến nghị Trang 6
15. CHƯƠNG 1 CƠ SỞ KHOA HỌC CỦA NGHIÊN CỨU 1.1 Hiệu ứng mùa vụ: Hiệu ứng mùa vụ còn có thể gọi đó là hiệu ứng theo thời gian. Sự tác động của hiệu ứng theo mùa hoặc theo tháng lên lợi nhuận cổ phiếu đã được báo cáo ở một số thị trường chứng khoán phát triển và mới nổi. Giả thuyết thị trường hiệu quả cho rằng tất cả các chứng khoán đều được đính giá hiệu quả để phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin nội tại trong tài sản. Những hiệu ứng theo mùa tạo ra mức lợi suất cao hơn hoặc thấp hơn tùy thuộc vào tính chất của chuỗi thời gian. Những hiệu ứng này được gọi là những bất thường trên thị trường bởi vì những bất thường này không thể được giải thích bởi các mô hình định giá tài sản truyền thống. Ví dụ về một vài hiệu ứng phổ biến như hiệu ứng tháng Giêng (January Effect), hiệu ứng các ngày trong tuần (Day-of-the week Effect) Tính mùa vụ được hiểu là những biến động thường xuyên, lặp đi lặp lại trong một chuỗi thời gian và xảy ra theo định kỳ trong khoảng thời gian ngắn hơn một năm. Một trong những nguyên nhân chính của sự thay đổi mùa trong loạt dữ liệu thời gian là sự thay đổi khí hậu. Ví dụ như là doanh số bán hàng quần áo len thường tăng vào mùa đông. Bên cạnh đó, phong tục và tập quán cũng ảnh hưởng đến các biến kinh tế, minh họa điển hình là doanh số bán vàng tăng lên trong mùa cưới. Tương tự như vậy, lợi nhuận cổ phiếu biểu lộ đặc tính mang tính hệ thống tại thời điểm nhất định nào đó theo ngày, theo tuần hoặc theo tháng. Phổ biến nhất trong số này là tác động theo tháng. Tác động theo tháng nghĩa là một số tháng nào đó mang lại lợi nhuận cao hơn so với những tháng còn lại. Tương tự như vậy, một số ngày trong tuần mang lại lợi nhuận thấp hơn so với ngày giao dịch khác được gọi là hiệu ứng các ngày trong tuần. Tuy nhiên sự tồn tại của yếu tố thời vụ trong lợi nhuận cổ phiếu lại mâu thuẫn với một giả thuyết quan trọng về tài chính – thuyết thị trường hiệu quả (EMH). Các giả thuyết thị trường hiệu quả là một mô hình trung tâm tài chính. Các dữ liệu mới Trang 7
16. liên tục được cập nhập vào thị trường thông qua các báo cáo kinh tế, công ty truyền thông, báo cáo chính trị, và có thể là các khảo sát công cộng. Nếu thị trường là hiệu quả về mặt thông tin thì giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng và chính xác theo các thông tin mới. Theo EMH, giá chứng khoán phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin có sẵn trên thị trường. Vì tất cả các thông tin đã được đưa vào giá nên một nhà đầu tư chứng khoán không thể thực hiện bất kỳ lợi nhuận thặng dư nào. Như vậy, EMH cho rằng các nhà kinh doanh chứng khoán không thể kiếm lợi nhuận tốt hơn thông qua chiến lược Market Timing hoặc lựa chọn chứng khoán. Market Timing là trường phái đầu tư dựa vào việc xác định thời gian "Đúng" của thị trường. Một cách nôm na, những người áp dụng đầu tư theo trường phái này sẽ tìm ra đúng khoảnh khắc tốt của thị trường. Khoảnh khắc mà giá sẽ diễn ra xu hướng họ mong muốn. Những nhà đầu tư theo phương pháp này một cách thuần túy cho rằng họ không cần phải có kỹ năng chọn lựa cổ phiếu, vì theo họ khi thị trường buớc vào thời điềm tốt, giá của hầu hết các loại đều tốt và vì thế tạo ra lợi nhuận khả quan cho nhà đầu tư. Điều này đã được chứng minh tại thị trường Việt Nam trong khoản thời điểm từ cuối 2006 đến đầu 2007. Tuy vậy, cũng có một số nhà đầu tư kết hợp giữa trường phài đầu tư Market Timing với những trường phái lựa chọn cổ phiếu: dựa vào thông tin, hay đồ thị giá và khồi lượng hay phân tích cơ bản của từng cổ phiếu đó, và tạo ra lợi nhuận cao hơn những nhà đầu tư chỉ hoàn toàn theo trường phái chọn thời điểm. 1. 2 Tổng quan về lý thuyết thị trường hiệu quả 1.2.1 Khái niệm thị trường hiệu quả Việc tiếp cận lý thuyết thị trường hiệu quả trong phân tích tài chính phải xuất phát từ khái niệm thị trường hoàn hảo trong kinh tế học. Trong nghiên cứu kinh tế nói chung và trong phân tích tài chính nói riêng, một thị trường được coi là hoàn hảo (hiệu quả) tổng thể khi nó hiệu quả về mặt về mặt phân phối, hiệu quả về tổ chức hoạt động của thị trường, hiệu quả về mặt thông tin. Trang 8
17. Một cách ngắn gọn và được khá nhiều tác giả thống nhất là khái niệm của Fama (1970): . "Một thị trường được xem là hiệu quả nếu giá cả của hàng hoá phản ảnh tất cả các thông tin sẵn có liên quan đến hàng hoá đó" (Fama, 1970) Những thông tin có sẵn liên quan bao gồm nhiều loạikhác nhau, như thông tin về môi trường kinh tế vĩ mô, thông tin vềkết quả kinh doanh của doanh nghiệp và các đối thủ cạnh tranh, thông tin về thị trường, ở thời điểm hiện tại cũng như trong quá khứ. Trong một thị trường hiệu quả về mặt thông tin, thông tin được khai thác một cách tối đa để phản ánh vào giá cả chứng khoán, là một tín hiệu tốt để toàn thị trường phát triển. Cụ thể hơn, thị trường hiệu quả (trên phương diện thông tin) luôn cho rằng khi tham gia vào một thị trường hiệu quả, nhà đầu tư sẽ ít có cơ hội vượt trội hơn so với những người khác, tức là mọi người đều có khả năng tiếp cận thông tin như nhau trong quyết định đầu tư, kinh doanh. Thị trường hiệu quả trên phương diện thông tin cũng cho biết các chứng khoán sẽ được mua bán trao đổi ngang giá trên các sàn giao dịch chứng khoán và do đó sẽ không có cơ hội một cách hệ thống để một số “đại gia” mua ép giá cổ phiếu hoặc thổi phồng mức giá khi bán(hiện tượng làm giá). Người chơi luôn được tin tưởng rằng thị trường đối xử công bằng với tất cả mọi người. Giá cả sẽ luôn là tín hiệu trung thực phản ánh giá trị nội tại của chứng khoán hay giá trị thực của công ty. Thị trường hiệu quả trên phương diện thông tin được nghiên cứu rất nhiều bởi cả lý luận cũng như thực nghiệm và được gọi là Lý thuyết thị trường hiệu quả hay giả thuyết thị trường hiệu quả (Efficent Market Hypothesis - EMH) mà nhiều học giả đã tập trung nghiên cứu. 1.2.2 Các cấp độ hiệu quả của thị trường (Các dạng EMH) Euge Fama (1970) là người đã tổng hợp và đưa ra phổ biến các dạng hiệu quả của thị trường thành ba giả thuyết thành phần tương ứng với ba tập thông tin được xem xét. Trang 9
18. - Tập thông tin dạng yếu: tập thông tin chỉ bao hàmcác dữ liệu lịch sử về loại chứng khoán đang phân tích, đó là các thôngtin giá quá khứ, lợi suất, thu nhập, trong quá khứ. - Tập thông tin dạng trung bình: tập thông tin bao gồm tất cả các dữ liệu phù hợp đã được công bố ra công chúng trong quá khứ và hiện tại, tập thông tin này cũng bao gồm tập thông tin dạng yếu. - Tập thông tin dạng mạnh: tập thông tin bao gồm tất cả các dữ liệu được biết, không kể các dữ liệu đó có được công bố hay không, đây là tập thông tin bao hàm cả tập thông tin dạng yếu và dạngtrung bình. Như vậy, từ tương ứng ba tập thông tin trên, thị trường hiệu quả được phân chia ra thành ba cấp độ hiệu quả hay ba dạng hiệu quả, đó là thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường hiệu quả dạng trung bình và thị trường hiệu quả dạng mạnh. a. Thị trường hiệu quả dạng yếu Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng này cho rằng giáchứng khoán hiện tại là sự phản ánh đầy đủ mọi thông tin dạng yếu của thị trường chứng khoán (các thông tin quá khứ), bao gồm các mức giá trong quá khứ, lợi suất trong quá khứ hay sự thay đổi của giá hay các mức lợi suất ở các thời điểm Tại thị trường hiệu quả dạng yếu, mức giá thị trường hiện tại đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa là lợi suất – suất sinh lời của chứng khoán trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tương lai (các lợi suất độc lập với nhau). Nói cách khác, không thể dự báo được giá chứng khoán trong tương lai hay là có thể kiếm được lợi nhuận vượt trội bằng những căn cứ từ thông tin tương tự của chúng trong quá khứ. b. Thị trường hiệu quả dạng trung bình Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình cho rằng giá chứng khoán sẽ điều chỉnh nhanh chóng trước bất kỳ thông tin công khai nào, tức là mức giá hiện tại phản ánh đầy đủ mọi thông tin côngkhai trong hiện tại (hoặc lân cận với hiện tại), cũng như trong quá khứ. Như vậy lý thuyết dạng này bao trùm lên lý thuyết hiệu quả dạng yếu. Thông tin công khai bao gồm: các báo cáo tài chính công khai Trang 10
19. của doanh nghiệp, các thôngbáo về thu nhập và cổ tức, chia cổ phần, chia tách cổ phiếu, thưởng cổ phiếu, và các thông tin kinh tế vĩ mô, Trong một thị trường hiệu quả dạng này các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin sau khi nó được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi các thông tin công khai đã được phản ánh hết vào trong mức giá chứng khoán. c. Thị trường hiệu quả dạng mạnh Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh cho rằng giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin từ công khai đến nội bộ. Như vậy trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh thì người sử dụng tất cảnhững thông tin có thể có, dù rằng các thông tin đó có được phổ biến ra công chúng hay không sẽ không thể thu được lợi nhuận vượt trội so với người khác. Tuy nhiên thị trường hiệu quả dạng mạnh không bao giờ lại thể hiện đúng theo định nghĩa, bởi vì đây là một giả thuyết về một hình ảnh gần như phi thực tế. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra không thể có thị trường nào mà khi có những thông tin nội gián, người sử dụng chúng lại không thu được lợi ích bất thường (thị trường bất động sản là minh chứng rõ nhất: khi có thông tin nội bồ về những vùng đất đai quy hoạch thì những người có được thông tin này thực sự có được những đặc lợi khó sánh). Trang 11
20. Sơ đồ 1.1: Ba dạng hiệu quả của Lý thuyết thị trường hiệu quả Trang 12
21. 1.3 Tổng quan thị trường chứng khoán Hồ Chí Minh 1.3.1 Khái quát thị trường chứng khoán Việt Nam Thực hiện Nghị quyết đại hội Đảng toàn quốc lần thứ 8 về việc phát triển kinh tế hàng hoá nhiều thành phần, theo cơ chế thị trường có sự quản lý của nhà nước theo định hướng xã hội chủ nghĩa, ngaytừ năm 1996 Chính phủ đã chỉ đạo các bộ, ngành liên quan nghiên cứu, xây dựng và phát triển thị trường vốn, thị trường chứng khoán, nhằm huy động các nguồn lực tài chính cho đầu tư phát triển, phục vụ chiến lược công nghiệp hoá, hiện đại hoá đất nước. Từ khi thị trường chứng khoán Việt Nam thành lập vào năm 2000, Uỷ ban chứng khoán Nhà nước đã phối hợp với các bộ, ngành xây dựng bộ khung pháp lý, chuẩn bị hàng hoá, thành lập các công ty chứng khoán và các điều kiện về cơ sở vật chất, cán bộ cho thị trường chứng khoán. Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức đi vào hoạt động từ tháng 7/2000. Khung pháp lý về chứng khoán và hoạt động kinh doanh chứng khoán đã được dần hoàn thiện. Sơ đồ 1.1: Sở giao dịch và các tổ chức liên quan Trang 13