Bài giảng Tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả

Nội dung text: Bài giảng Tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả

1. Chương 18: TÀI TRỢ DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ A. Phần lý thuyết. Câu 1. Có vẻ như giá cổ phần hành xử như là có các giá trị kế tiếp khác nhau bởi một con số ngẫu nhiên. Câu 2. Giả thuyết thị trường hiệu quả có 3 hình thức: Các thử nghiệm về tính ngẫu nhiên trong giá cổ phần cung cấp chứng cứ cho hình thức hiệu quả yếu của giả thuyết. Các thử nghiệm về phản ứng của giá cổ phần đối với các tin tức được công bố rộng rãi cung cấp chứng cứ cho hình thức hiệu quả vừa phải, và các thử nghiệm về thành quả của các quỹ được quản lý một cách chuyên nghiệp cung cấp chứng cứ cho hình thức hiệu quả mạnh. Tính hiệu quả của thị trường là kết quả của cạnh tranh giữa các nhà đầu tư. Nhiều nhà đầu tư tìm kiếm thông tin mới về kinh doanh của công ty để giúp họ định giá cổ phần một cách chính xác hơn. Việc này được gọi là nghiên cứu cơ bản. Loại nghiên cứu này đảm bảo rằng giá cổ phần phản ánh tất cả thông tin có sẵn. Nói cách khác, nó giúp cho thị trường hiệu quả ở hình thức hiệu quả mạnh. Các nhà đầu tư khác tim kiếm giá cổ phần quá khứ các mẫu mực tái diễn sẽ cho phép họ kiếm được siêu lợi nhuận. Loại nghiên cứu này gọi là nghiên cứu tỉ suất sinh lợi quá khứ. Loại nghiên cứu này giúp đảm bảo rằng giá cổ phần phản ánh tất cả thông tin hàm chứa trong giá cổ phần quá khứ. Nói cách khác nó giúp giữ cho thị trường hiệu quả ở hình thức hiệu quả yếu. Câu 3. Giả thuyết thị trường hiệu quả giả định rằng: Không có thuế => sai. Có thể dự báo trước một cách hoàn hảo => sai. Các thay dổi giá cả kế tiếp độc lập với nhau => đúng. Các nhà đầu tư thiếu óc phán đoán chính xác =>sai. Không có phí giao dịch =>sai. Các dự báo không có thiên vị =>đúng. Câu 4. Cổ phần của công ty United Boots được định giá là 400$ và cung ứng một lãi suất cổ tức 2%. Công ty có 1 chia nhỏ cổ tức 1 thành 2: Nếu các điều chỉnh khác không thay đổi, giá cổ phần dự kiến giảm đi ½ là 400$/2 = 200$ => giá cổ phần sau khi chia nhỏ là 200$. 1
2. Trên thực tế, dự kiến giá cổ phần sẽ sụt nhiều hơn. Giả sử một vài tháng sau, United boots công bố một giá tăng trong cổ tức ngang với giá tăng của các công ty khác. Công bố này sẽ đưa đến một giá tăng bất thường nhẹ trong giá cổ phần (dự kiến một giá tăng trên mức trung bình trên cổ tức) Câu 5. a. Các quyết định tài trợ khó đảo ngược thì khó đảo ngược hơn các quyết định đầu tư.=> Sai b. Các quyết định tài trợ không tác động đến tổng quy mô dòng tiền mà chỉ tác đọng đến người nhận các dòng tiền.=> đúng. c. Các thử nghiệm đã cho thấy rằng có một sự tương quan âm gần như hoàn hảo giữa các thay đổi giá cả tiếp theo.=> Sai d.Theo hình thức hiệu quả vừa phải của giả thuyết thị trường hiệu quả, giá cả phản ánh tất cả thông tin có sẵn cho công chúng.=> Đúng. e. Trong các thị trường hiệu quả, lợi nhuận dự khiến của mỗi cổ phần đều bằng nhau.=> Sai. f. Nghiên cứu của scholes về tác động của phân phối lần thứ hai đã cung cấp chứng cứ rằng mức cầu đối với cổ phần của một công ty đơn thì co giãn cao => Đúng Câu 6. Các phân tích 60 tỉ suất sinh lợi hàng tháng của cổ phần thường United Futon cho thấy = 1,45 và = -0,25%/tháng.Một tháng sau, thị trường tăng 5% và United Futon tăng 6%. Tỉ suất lợi nhuận mong đợi = +  tỉ suất sinh lợi của thị trường = -0,2% + 1,45 × 5% = 7,05%. Tỉ suất sinh lợi bất thường = tỉ suất sinh lợi thực tế – tỉ suất sinh lợi mong đợi = 6% - 7,05% = -1,05% Câu 7. (a) => Đúng (b) => Sai (c) => Đúng (d) => Đúng Câu 8. Khi tin vui được công bố giá cổ phần sẽ giảm. giá cổ phần trước khi có thông tin này đã phản ánh một gia tăng dự kiến là 25% trong lợi nhuận nên khi 2
3. có được thông báo chính thức lợi nhuận công ty gia tăng là 20% la một tin xấu đối với các nhà đầu tư (thực tế < kì vọng). Câu 9. a. Một nhà đầu tư nên mua hoặc bán cổ phần dựa trên xu hướng hoặc chu kỳ của tỉ suất sinh lợi. b Một giám đốc tài chính (CFO) không nên đầu cơ trên biến động của lãi suất hoặc tỉ giá. Không có lí do gì để nghĩ rằng giám đốc tài chính có được thông tin nhiều hơn, chính xác hơn c. Một nhà quản trị tài chính đánh giá khả năng chi trả của một khách hàng lớn có thể kiểm tra giá cổ phần của khách hàng và lãi suất là lãi suất trên khoản vay của khách hàng này. Một sự rớt giá của cổ phần hoặc lãi suất cao có thể cho thấy khách hàng đang gặp những phiền phức. d. Đừng cho rằng các lựa chọn hình thức kế toán làm gia tăng hoặc giảm lợi nhuận sẽ tác động đến giá cổ phần. e. Công ty không nên tìm cách đa dạng hóa để giảm rủi ro. Các nhà đầu tư có thể đa dạng hóa cho riêng họ. f. Phát hành cổ phần không làm giảm giá nếu nhà đầu tư tin rằng nhà phát hành không có thông tin riêng. B. Phần bài tập. Câu 1. a. Một nhà đầu tư có thể làm những việc vô lý nhưng không thể tác động đến tính hiệu quả của thị trường . Giá của các tài sản trong một thị trường hiệu quả là giá đã phản ánh tất cả những thông tin và cả sự đồng thuận. Một nhà đầu tư điên rồ có thể làm bất cứ điều gì, như họ có thể biếu không tài sản, hoặc đặt ra một mưc giá cao gấp 2 mức thị trường. Nhưng khi hết đạn, giá sẽ điều chỉnh lại mức giá ban đầu( giả dụ là không có thông tin gì mới phát sinh). Nếu bạn có may mắn, có hiểu biết về nhà đầu tư điên rồ này, bạn sẽ nhận được một khoản lợi nhuận ngay vào lúc nhà đầu tư đó chi tiêu. Tuy nhiên bạn sẽ không có nhiều may mắn như thế thêm lần thứ hai nữa. Rất may là thị trường hiệu quả sẽ bản vệ những nhà đầu tư quá “ hâm” như thế. Thậm chí nếu họ trao đổi với nhau một cách kì cục như vậy thì họ vẫn có thể nhận được một mức giá hợp lý bởi giá cả phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin. b. Đúng như thế và có biết bao người thua lỗ? Và có biết bao người ban đầu kiếm chác được sau đó thua lỗ? Họ có thể may mắn và thậm chí rất may mắn. Thị trường hiêu quả không ngăn cản khả năng này xảy ra. c. Tâm lý nhà đầu tư là một khái niệm rất khó nắm bắt. Thường thì chúng không được dùng để giả thích những hành động mang tính cá nhân. Thậm chí 3
4. cho dù chúng có tồn tại, thì liệu có thể dùng để giải thích cách kiếm tiền như vậy?Hầu như không ai có thể cho bạn biết trước nhà đầu tư sẽ làm gì. Các lý thuyết dựa trên nền tảng như thế là không đáng tin cậy. d. Giá thị trường mới chính là giá mà bạn có thể mua bán lẫn nhau. Câu 2. a. Rủi ro luôn hiện hữu trong hầu hết cuộc sống ngày thường của chúng ta. Bạn có thể mất việc, căn nhà của bạn có thể bị phá tan bởi cơn bão vào bất cứ lúc nào đó. Nhưng điều này không có nghĩa là bạn bỏ việc và bán căn nhà của mình đi. Nếu bạn thừa nhận rằng thể giới mà chúng ta đang sống có quá nhiều rủi ro, bạn phải chấp nhận một sự thật là giá trị của các tài sản sẽ dao động ngay khi có thông tin mới xuất hiện. Hơn nữa, những thay đổi này sẽ tuân theo một bước ngẫu nhiên. Bước đi ngẫu nhiên của các giá trị chính là kết quả của việc các nhà đầu tư theo những kì vọng hợp lý phản ánh tất cả những thông tin trong một thế giới đầy rủi ro. b. Để làm ví dụ trở nên rõ ràng hơn, chúng ta hãy giả dụ rằng tất cả mọi người đều tin như thế. Chuyện gì sẽ xảy ra nếu đồ thị cho thấy một đường biểu diễn đi xuống? Các nhà đầu tư có tiếp tục nắm giữ cổ phiếu khi mà chúng đang có một khoản lỗ theo dự báo? Tất nhiên là không, họ sẽ bán cổ phiếu và giá sẽ giảm đến kho nào chúng được dự kiến có một khoản sinh lợi dương. Đường khuynh hướng sẽ tự huỷ diệt chính bản thân chúng. c. Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên khi được ứng dụng vào thị trường hiệu quả có nghĩa là các dao động trượt khỏi các kì vọng trước đây là ngẫu nhiên. Giả dụ rằng có 80% cơ may là ngày mai trời sẽ mưa( vì hôm nay trời đã mưa). Lúc này giá cổ phiếu của cửa hàng áo mưa hôm nay sẽ phản ánh triển vọng doanh số cao của ngày mai. Doanh số của cửa hàng không tuân theo một bước đi ngẫu nhiên, nhưng giá cổ phiếu sẽ tuân theo một bước đi ngẫu nhiên, bởi vì chúng phản ánh một sự thật là tất cả các nhà đầu tư đều biết về thời tiết tương lai và doanh số tương lai. Câu 3. Các quan sát sau cho thấy tính không hiệu quả của thị trường ở một số dạng: (b) Dạng mạnh (d) Dạng yếu (f) Dạng vừa phải Câu 4. a. Các công ty có khuynh hướng chia nhỏ cổ phần sau khi công ty họ đã đạt được những thành quả tốt đẹp, nhưng điều này không có nghiã là cổ phần của mỗi công ty riêng biệt trong hình 18.10 đã đạt được kết quả tốt cứ mỗi tháng trước khi chia nhỏ cổ phần. Một số thì đạt kết quả tốt trong tháng này, một số 4
5. khác thì lại trong các tháng khác Thực sự thì có tồn tại một khuynh hướng nhẹ nhàng, tính trung bình nhưng bạn không thể nắm bắt được ưu thế này, trừ phi bạn biết trước thời điểm chia cổ phiếu và khi nào chúng sẽ chia. b. Giá cổ phiếu đã giảm tới mức độ thịnh hành trước khi có thông báo chia nhỏ cổ phần. Câu 5. Cổ tức: Một công ty chi trả cố tức cao có thể cho thấy công ty đang tiếp tục tạo ra tiền và có tiền mặt để chi trả cổ đông. Cấu trúc vốn: Nếu giám đốc tài chính đưa ra những qui định ngặt nghèo để phòng ngừa những trường hợp phá sản, thì khi đó một đòn bẩy tài chính cao sẽ là một dấu hiệu về một niềm tin trong công tác quản lý. Chia cổ phần sở hữu của nhà quản lý: Nếu một nhà kinh doanh dám đặt ti/ền của mình vào công ty, thì điều này cuãng chuyển tài thông tin cề triển vọng 7của công ty. Câu 6. Đối với công ty Hewlett Packard: - Hệ số bằng 0,04 có nghĩa là khi thị trường không thay đổi, cổ phần của Hewlett Packard tăng trung bình 0,04%/tháng. - Hệ số bằng 1,69, có nghĩa là mỗi 1% tăng trong chỉ số thị trường làm tăng thêm 1,69% cho tỷ suất sinh lợi của Hewlett Packard. Đối với công ty AT&T: - Hệ số bằng (-0,02), có nghĩa là khi thị trường thay đổi, cổ phần của AT&T giảm trung bình (-0,02)%/tháng. - Hệ số bằng 0,09 cho thấy rằng mỗi 1% tăng trong chỉ số thị trường làm tăng thêm 0,09% cho tỷ suất sinh lợi của AT&T. Câu 8. Không nhất thiết là phải như thế. Công ty sẽ xem xét tình trạng đặc thù của mình. Có thể có một ưu thế về thuế để phát hành nợ hoặc một vài chứng khoán nào đó. Chẳng hạn các chi phí giao dịch phát hành một vài chứng khoán có thể lớn hơn chi phí phát hành của một vài chứng khoán khác. Câu 9. Thị trường hiệu quả không cho là như thế. Các giám đốc còn có 3 việc phải làm. Đầu tiên, họ phải chắc chắn rằng danh mục đầu tư được đa dạng hoá tốt. Có thể phần lớn các cổ phần này có mối tương quan xác định với nhau, tức là chúng ở những ngành công nghiệp giống nhau. Thứ hai, giám đốc quĩ hưu bổng 5
6. phải chắc chắn rằng rủi ro của danh mục được đa dạng hoá phải phù hợp với khẩu vị khách hàng của mình. Thứ ba, các giám đốc phải sắp xếp sao cho danh mục đầu tư phải nhận được những lợi ích của luật thuế dành riêng cho các quĩ hưu bổng. Những ưu thế về thuế này có thể làm cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trong danh mục đầu tư tăng lên, nhưng không làm tăng rủi ro. Câu 10. Theo lý thuyết của thị trường hiệu quả: Giá cả cổ phần đi theo bước ngẫu nhiên, tức là thay đổi giá cả độc lập với nhau. Và nếu giá cả cổ phần có đi theo một chu kỳ có thể dự báo trước thì nó cũng mang tính tự phá hủy trước khi các nhà đầu tư nhận ra chúng. Như vậy, nếu chúng ta đồng ý với ý kiến của công ty Alpha; ở đây muốn nói đến “chu kỳ thị trường đã lên đến đỉnh điểm”, và các nhà quản trị tài chính của công ty nhận ra điều này thì cũng là tính chu kỳ này có sẽ phá hủy ngay, làm cho giá cả của phần của công ty nếu phát hành ra sẽ có thể giảm xuống. Bởi vì, một lẽ đơn giản thôi không những chỉ mỗi nhà quản trị công ty nhận ra điều này mà các nhà đầu tư khác cũng nhận ra điều này thì tức khác họ sẽ ngừng mua cổ phần để chờ cho đến giá cổ phần hạ xuống phù hợp với mình để mua sao cho có tỷ sinh lợi phù hợp với từng cá nhân tham gia thị trường. Do giá cổ phần là một bước ngẫu nhiên, chúng ta khó có thể biết trước được giá cổ phần ngày mai đây là lên hay xuống so với ngày hôm nay. Lợi thế của các nhà đầu tư chỉ là tận dụng vào các khiếm khuyết của thị trường để kiếm lợi cho mình. Và có thể các nhà quản trị tài chính của công ty nên chọn diễn biến của thị trường mà tại đó tỷ suất sinh lợi mà thị trường tạo ra là phù hợp với quý công ty, phù hợp với các nhà đầu tư để phát hành ra thị trường sao cho thu được sức hút lớn nhất. Câu 11. a) Giá cả của các khoản vay ngắn hạn hay dài hạn là lãi suất. Do vậy, lãi suất cùng phải tuân theo giả thuyết thị trường hiệu quả: “ Lãi suất cũng theo một bước ngẫu nhiên”. Thứ nhất, dựa vào độ minh bạch của thị trường để xác định chúng ta_ các nhà đầu tư đang thuộc hình thức nào của thị trường hiệu quả; thứ hai là dựa vào nhu cầu của khoản vay đó là chúng ta dùng trong ngắn hạn hay dài hạn để quyết định nên vay ngắn hạn hay vay dài hạn có lợi thì tốt hơn. Chứ chúng ta không thể căn cứ vào mức lãi suất ngắn hạn hay dài hạn cái nào tốt hơn. Vì có thể trong ngắn hạn thì lãi suất này là tốt nhưng trong dài hạn thì sao? 6
7. b) Không chỉ có bạn thấy điều đó mà các nhà đầu tư khác cũng có thể nhận điều đó. Khi đó nó sẽ tạo ra một nguồn lợi cho các nhà đầu tư? Nhưng thị trường sẽ phản ứng thế nào với nguồn lợi này? (nguồn lợi ở đây nói đên chính là lãi suất thấp hơn ở Nhật sẽ kích thích các nhà đầu tư vay ở Nhật hơn là ở Mỹ với lãi suất cao hơn). Khi các nhà đầu tư đổ xô đi vay ở Nhật sẽ làm cho lãi suất ở Nhật tăng lên còn lãi suất của Mỹ sẽ giảm xuống cho đến khi nào phù hợp với nhu cầu đông đảo của các nhà đầu tư, kích thích các nhà đầu tư vay. Câu 12. Quan điểm thứ nhất cho rằng: “Các nhà đầu tư đã yêu cầu một tỷ suất sinh lợi mong đợi cao hơn để đền bù cho thêm một yếu tố rủi ro nào đó mà không được ghi lại trong mô hình định giá tài sản. Câu 13. Trong thị trường hiệu quả, thông tin giá cả quá khứ sẽ được phản ánh trong giá cả ngày hôm nay, chứ nó không phản ánh thông tin giá cả ngày mai, do vậy các mẫu mực trong giá cả sẽ không tồn tại và các thay đổi giá cả trong một thời kỳ sẽ độc lập với các thay đổi giá cả trong một thời kỳ kế tiếp. Tức là giả cổ phần sẽ theo một bước ngâu nhiên. Do vậy, nhà đầu tư không thể dự đoán được xu hướng giá cả trong kỳ kế tiếp hoặc ngày mai. Nhưng có những nhà đầu tư tin vào các mẫu mực này tồn tại thì sao? Có thể là do thị trường bị khiếm khuyết, các bất thường của thị trường còn tồn tại và hoặc có thể là do một bước ngẫu nhiên nào đó của giả thuyết của thị trường hiệu quả nào gần như phù hợp với các mẫu mực của mô hình mà đầu tư đề ra khi đó thì niềm tin đó sẽ đáp ứng đúng kỳ vọng của nhà đầu tư. Đó cũng có thể là sự tình cờ tạo ra chứ không phải là do thị trường hiệu quả có mô hình phù hợp với các mẫu mực của nhà đầu tư tìm ra. Câu 14. Trong giả thuyết thị trường hiệu quả thì nhà đầu tư này kiếm được lợi nhuận hơn nhà đầu tư khác chẳng qua là các nhà đầu tư này biết thông tin trước, hoặc do các bất thường của thị trường còn tồn tại. Ở trong bài này cũng vậy, các nhà quản trị tài chính của công ty Goldman Sachs nắm bắt được thông tin trước các nhà đầu tư khác đã kiếm lợi được từ hoạt động này. Nhưng cũng phải nói rằng họ đã chuẩn bị rất kỹ và tính toán nhanh chóng nhằm tìm kiếm ra một nguồn lợi phù hợp với các nghiệp vụ trong hoạt động đầu tư này. 7